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永輝超市為什么會這么跌?

  今年不僅是經濟的寒冬,烏鎮互聯網大會晚宴上的貴賓寥若晨星;國內零售業也面臨著嚴峻的考驗。超級物種沃爾瑪敗退山東,家樂福賣身蘇寧,2016年馬云口中的新零售也逐漸淡出大眾的視野。

  同樣的,國內生鮮巨頭永輝超市的股價也跌到了去年的底部,連今年年初的漲幅也完全回吐了。估值也從最高的60X PE到了35X PE,市場在擔心什么?回調之后的永輝又是不是有投資價值?這些問題既有意思也值得分析研究。

  一、殺估值的邏輯是什么

  沒有無緣無故的愛,也沒有毫無理由的下跌。怎么弄清楚下跌的市場邏輯?應該從具體的時段開始分析。

  永輝近期股價的下跌是從2019半年報公布以后開始的,顯然中報傳達的信息已經改變了市場邏輯。非常明顯的一點是,公司在2018年年報當中都沒有提到mini店業務,第一次出現的時間是在2019年一季報當中。第二次出現是2019年中報的時候,并且披露了相關數據:mini店營收5.5億元,卻虧損了幾千萬,這也是永輝股價下跌的開始。

  其實開設mini店業務的起因背景是“兄弟分家”。張軒松和張軒寧兩兄弟在公司發展戰略上產生了重大分歧,據說張軒寧看好餐飲,張軒松更主張聚焦主業。2018年12月,兩人在分手的時候也發生了一筆交易,公司將手中持有的永輝云創20%的股權以3.94億元轉讓給張軒寧。

  交易完成后,張軒寧手中的股權由9.6%增至29.6%,成為永輝云創第一大股東,永輝超市持有永輝云創股權由46.6%下降為26.6%,自此,永輝云創3年虧了10個億的財務不再并表到母公司永輝超市。

  從剝離永輝云創到mini店虧損,市場邏輯產生了極大的反差。很多人都覺得奇怪,剝離虧損業務對永輝來說不是利好嗎?其實不是的,云創業務雖然是虧損,但也是新零售的希望所在。現在把這么有想象空間的業務搞沒了,如何提高市場預期呢。同時新開始的mini店業務照樣虧損,而且想象的空間遠比云創,新零售小得多,市場不繼續殺估值才怪。

  這就是2019年半年報之后永輝股價為什么開啟了第一次下跌,那么三季報之后是什么原因導致了第二波下跌呢?從永輝今年的三季度業績看,是略超市場預期的。營收635.4億元,同比增長20.6%,穩中有進;歸屬凈利潤15.4億元,同比增長51.1%,明顯加快。公司三季報的業績很出色,但股價卻一直在下跌,說明股價的下跌不是業績造成的。也就是說影響永輝股價漲跌因素除了業績以外還有其他層面的邏輯。

  二季度mini門店數量398家,三季度已開業510家,凈增加112家。目前這塊業務還沒跑通,所以Mini店數量越多,虧損越厲害,市場越加擔憂。同時線上到家業務現在是一片競爭紅海,資本的扎堆進入使得生鮮電商都在拼刺刀,不管是盒馬鮮生還是每日優鮮,叮咚,但是虧損的,這塊業務也存在不確定性。幾個因素共同作用又導致了永輝股價的進一步下跌。

  二、下跌之后能否反轉

  當前的永輝,市場存在2個存在的擔憂點:1、公司線上到家的投入會拉低整體利潤率。2、永輝的mini店鋪的新業務會導致公司業績下滑。只有理解了市場的這種認知偏差,才是判斷永輝股價能否反轉的關鍵。

  公司做線上到家業務,營銷和物流費用是需要關注的關鍵點。其中營銷費用短期一次性投入之后,后期力度會減緩。同時可以帶動食品百貨來提升整體毛利率,覆蓋部分物流成本。按2018年的數據計算,盒馬線上營收大概是70億元。公司現在線上的營收13.3億元,占比3.4%,還很小,處于虧損狀態。

  線上到家業務是對線下消費場景的補充,背后實際比拼的是整個生鮮運輸系統。永輝在2001年就成立了,20年左右時間建立下來的供應運輸體系不是一般公司輕易可以做到的,只要運送系統完善再輻射其他相關業務,也不會造成失血過多,也可以及時停手,這是市場存在重大認知偏差的地方之一。

  其次就是mini店鋪業務,盒馬鮮生今年3月份開始也在布局。邏輯也和第一點相似,mini店的模式更加便捷,輻射范圍小,容易復制;和大店可以形成區位互補,借用大店的倉庫運輸反而可以提升貨品的周轉效率。

  大店和到家業務,可以完善模式上的補缺;大店和mini店又提升了空間上的覆蓋率;暫時的虧損只是為了形成戰略上的一體化,以時間換取更大的空間。永輝作為業內資深玩家,市場的過度反應是多余的。

  關于永輝的思考也不能脫離行業而獨立分析。日常消費品零售行業是個大市場,規??梢源锏郊竿蛞?。永輝所在的生鮮細分領域,雖然市場空間大,但是相當分散,零售行業的利潤率本來就低,加上生鮮的損耗率極高,公司做的完全是門苦差事。

  而且這個行業是受電商沖擊最小的領域之一。永輝超市營收從2011年的180億元增長到2019年預計營收在850億元,年復合增速長期維持在20%。生鮮品類商品屬性上易損耗的缺點,卻恰好成了永輝的優勢。由于生意的特殊性,行業受外界沖擊的影響較??;同時競爭對手也很難輕易進入。

  因此,行業內也就一直存在大潤發,沃爾瑪,永輝,家樂福等一些大玩家,而且市場的競爭格局長期沒變。從市占率的角度來看,2013年到2018年期間行業競爭態勢也沒有發生明顯變化。

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